近段時間以來，美團股價上演詭異走勢。
11月30日，美團股價一度高開，但很快進入下跌態勢。截至收盤，美團港股跌幅超過7%。
結合11月30日美團將于港股盤后發布財報的消息。盤中的股價下挫，可能受到自身估值回調、三季報不及預期恐慌情緒、投資者轉而追求回報更高標的等多種因素影響。
此外，MSCI成分股半年度調整結果于北京時間11月11日公布，調整于11月30日收盤后正式生效。這一調整也對美團形成了顯著的“生效日波動”。
這是指按權重被動追蹤指數的資金為減少跟蹤誤差，往往在指數調整生效前集中調倉，并根據提前套利資金與被動指數資金的強弱對比，在尾盤對股價形成大幅買入或大幅賣出，同時成交量激增態勢。同一時間，騰訊、美團均出現了尾盤成交量激增及股價快速下挫現象。
與騰訊不同的時，美團在指數調整生效及三季報發布后并未迎來股價抬升，反而仍然維持下跌態勢。
盡管三季報顯示，隨著國內對防控疫情的成功，美團的外賣、到店酒旅均呈現復蘇，且享受理想汽車IPO帶來的58億元利潤;同時，花旗、瑞信、摩根士丹利等機構均將美團的目標價上調至300港元以上。但截至12月2日港股收盤，美團連續三日累計跌幅達到10.96%。
一個擺在美團面前的尖銳問題是，由疫情開啟的高速增長是否結束了，美團是否會步入股價下行區間?
01 疫情利好
美團首先是互聯網巨頭，其次是一只“疫情概念股”。
從歷史走勢看，美團在2019年呈平穩增長態勢。進入2020年后，盡管在新冠疫情沖擊下美團股價快速下挫，但從3月20日起進入股價快速上行區間。從3月20日至11月9日，美團股價累計漲幅高達362.98%。
在阿里騰訊領銜的國內互聯網“兩超多強”格局中，美團呈現出沖擊“第三極”的增長勢頭。
究其原因，疫情期間世界范圍的貨幣寬松政策對美團股價增長起到了決定性作用。特別是今年3月23日，美聯儲推出的無限QE計劃，美股自此開啟連續上漲，市場悲觀預期被扭轉。
從今年以來股價走勢看，美團的走勢與恒生指數有較大差異，但與納斯達克指數高度吻合。均為疫情爆發后快速下挫，3月20日左右開啟快速反彈，并連續創造新高。
這一情況與2008年次貸危機有一定類似。2008年，美聯儲將聯邦基金利率大幅下調，并向市場注入1.725萬億美元。*資金首先流向華爾街的大型金融機構，新增的流動性轉而尋找擁有穩定獲益能力的市場，其中相當一部分進入石油期貨、糧食期貨市場，將相關大宗商品的價格在短時間內迅速炒高。
此次新冠疫情危機下，機構投資者率先追逐市場中的熱門標的。在美股市場，蘋果、亞馬遜、特斯拉等企業均迎來市值快速增長。其中尤其以特斯拉為甚，從3月18日至11月27日，特斯拉累計漲幅高達580.8%。
中概股方面，阿里、京東、拼多多等頭部企業均創造股價新高。其中，京東、拼多多均在這一時期進入千億美元序列。港股方面，騰訊創出633港元的股價新高，美團則迅速跨入超級巨頭行列。
但從美團自身的角度看，外部資本的熱烈追捧，是美團在本地生活領域的優勢地位換來的。這其中包括在外賣賽道的優勢市場份額、高頻打低頻的引流能力、無邊界的創新擴張能力等等。在疫情爆發前，美團已經進入股價的穩定增長期。
為什么新冠疫情對深耕本地生活的美團反而會成為利好?
主要原因是，美團仍然是一個線上平臺，并不直接面對線下封鎖的沖擊。在本地生活領域，美團平臺是解決供給端與消費端信息不對稱的產物，并從信息不對稱程度的提升中獲取收益。
顯然，新冠疫情加劇了信息不對稱的程度。隨著各地出臺小區*、出行時間限制，餐飲行業面臨訂單量的急劇縮減，對美團等線上餐飲平臺的依賴程度也更高。這進一步夯實了美團在外賣基本盤市場的地位。
例如，美團截至今年9月的年度活躍外賣商家數量為650萬戶，同比增長9.5%。同時，疫情造成的失業壓力變成美團騎手增長的動力。截至今年9月有超過400萬騎手在美團平臺獲得收入。
這也進一步放大了美團外賣的規模效應。三季報顯示，美團外賣的利潤率達到3.7%，而去年同期利潤率是2.1%，相較其它業務，這顯然是一個幅度巨大的增長。
用戶則是疫情期間的一個變量。
從三季報看，美團外賣業務GMV為1522億元，同比增長36%;外賣客單價為47.38元，同比增長4.5%。日均交易筆數為3490萬單，同比增長30.1%。而在今年前兩個季度，美團的外賣客單價分別是52元和48元，日均交易筆數分別是1370萬筆和2229萬筆。
將今年Q3與疫情爆發前的2019年Q4水平相比，美團外賣的平均客單價增長了5.7%，同時，日均交易筆數也快速回到增長軌道。
另外一方面，美團顯然遭遇到外賣用戶增長乏力的問題。今年Q2期間，美團的交易用戶數是4.57億，Q3來到4.77億。
在2018年Q4，美團的交易用戶數還能維持90%以上的高增長，到今年Q3，這一數據降至30%。反映在總營收同比增速上，美團Q3營收同比增速為28.8%，和阿里、騰訊、京東等互聯網巨頭的收入增速相當。
換句話說，以餐飲外賣為核心引擎支撐的美團增長階段正在進入末期。美團迫切需要社區團購為代表的新興業務接過增長接力棒，用來找到那部分并不通過外賣解決吃飯問題的用戶。
02 增長瓶頸
美團能夠在疫情期間獲得投資者的普遍青睞，在于其相較傳統行業擁有更好的增長前景，以及在自身的本地生活服務賽道擁有市場份額上的大幅優勢。
然而，隨著美團的外賣業務進入新常態，單純的用戶增長已經遭遇瓶頸。美團需要找到新的增長方向。在用戶側，美團需要提高客單價以及單個用戶下單頻次;在商家側，美團需要提高抽傭比例;在騎手側，美團需要降低高昂的騎手成本。
但三個方向的增長都有難度。
由于餓了么的強勢競爭，美團很難對訂單收取更高的配送費用，或者對商家開出更高的抽傭比例。再如，反壟斷指南明確反對平臺二選一的做法，美團只能通過正面激勵，而很難再通過懲罰辦法確保商家的獨家入駐。
加上社會對外賣騎手的關注度持續增加，美團需要確保騎手數量來保證運力，以減少騎手事故的發生，過去的外賣站點一個騎手高峰期派十幾單的情況必須減少。同時美團需要保證外賣騎手相對其它藍領職業的薪酬競爭力，以對沖騎手高昂的事故風險成本。這意味著在未來一段時間內，美團的騎手成本仍然將居高不下。
這也構成了美團Q3財報中最尷尬的一點，美團仍然不是一個具備穩健盈利能力的巨頭。
盡管外賣業務、酒旅業務都在有序走出疫情沖擊，但從凈利潤來看，美團的凈利潤同比增長僅有5.8%，環比甚至呈現負增長6.97%。
在三季度財報電話會議中，王興盛贊美團在國內低線城市及低星級酒店的領導地位。在背后，美團三季度的到店酒旅營收同比增長僅有4.8%。經營利潤同比增長為21.7%，但很大一部分來自于轉入線上商家帶來的“疫情紅利”，以及商家營銷意愿增強帶來的增長。
從行業來看，美團幾乎坐視著旅游直播風口的流失。盡管美團一度測試了旅游產品直播，但更多是應商家需求而開放的。包括美團在疫情期間推出的一系列行業防疫標準，在一定程度上恢復了消費者信心，但對酒旅業務的投入和扶持相較于專注于酒旅的平臺仍然有限。
一定程度上，這也能表明美團戰略重心的轉移。在三季度中，創新業務為美團貢獻了23.2%的營收，和20.3億元的虧損。
社區團購顯然符合美團翻過天花板，找到另一半用戶的訴求。對于美團，它是一個接近完美的賽道，但同樣存在問題：生鮮和外賣一樣，仍然是一個低毛利的業務，能為美團解決天花板問題，但無法解決利潤率問題。
例如以生鮮聞名的永輝超市，就在線下使用“高頻打低頻”的打法，用低毛利的生鮮吸引客流，來支撐超市內的其它高毛利品類。
另一個問題是，社區團購的賽道已經殺成了一片紅海。
隨著滴滴、拼多多等越來越多的玩家進入社區團購戰局，一場規模不小于外賣大戰的戰爭正在上演。據《晚點 LatePost》報道，京東也于美團發布三季報的同一天，提出由劉強東親自帶隊入場社區團購。
這意味著社區團購已經聚集了國內幾乎全部互聯網巨頭的戰力。而且，隨著移動互聯網對to C業務的逐個改造，巨頭的打法已經愈發成熟，社區團購戰爭將很難快速決出勝者。
這意味著美團乏力的利潤增速還將繼續維持下去。王興沒有能力阻止美團投資者尋找盈利數據更優質的投資標的。除非，美團復刻外賣戰爭的往事，打贏這場社區團購戰爭。在此之前，市值連續翻倍的神話很難再降臨到美團身上。作者：馬戎，編輯：漢卿
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